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分歧巨大时听听大佬讲:翁启森、洪流、张存相——海通大类资产配置研讨会(上海站)

2017-03-20 10:26:18阅读(0

  引言:3月15日下午,上海紫金山大酒店四楼紫金厅,海通举办二季度大类资产配置研讨会(上海站)。以下是“股票投资圆桌论坛”环节纪要,首席策略分析师荀玉根对话翁启森、洪流、张存相三位投资大佬。

  荀玉根:我们进入股票投资圆桌论坛环节,今天非常荣幸请了三位重量级嘉宾。第一位是翁启森翁总,华安基金首席投资官。华安基金大家都比较熟悉,是老牌大基金公司,首创七类产品,翁总的经历非常有意思,台湾清华大学毕业,在台湾管理过全球科技基金、全球资源基金、亚洲基金,具有全球投资视野,在翁总带领下华安基金qfii基金三年收益率达到17.9%,同类产品同期平均业绩只有8.6%。第二位是洪流洪总,圆信永丰基金首席投资官。洪总是2016年股票型基金的冠军,就是我们俗称的“一哥”。圆信永丰基金从2014年刚成立的默默无闻,到15年圆信永丰双红利的异军突起开始引起关注,16年圆信永丰优加生活拿下股基冠军,成为了行业焦点。第三位是张存相张总,平安道远副总经理、首席投资执行官,张总是中国本土首位MOM模式产品的投资经理和首席投资执行官。平安道远是中国MOM模式先行者,国内第一支MOM模式的QFII产品,第一支MOM模式的保险资产管理产品,第一支MOM模式的信托产品。我们这个环节主要围绕三个问题展开讨论。第一个问题请各位大佬分别结合各自经历谈谈投资体会,第二个问题请各位谈谈17年A股市场到底什么投资环境,是牛市、熊市还是振荡市?第三个就是讲讲具体的投资方向或值得警惕的风险。

  荀玉根:第一个话题首先有请翁总,正如前面所提,翁总海外投资经验非常丰富,自从08年加入华安基金之后,华安基金各类产品发展很快。请问您如何将海外成功投资经验应用到A股的,A股与海外市场最大的差异在哪里?

  翁启森:非常感谢有机会跟大家交流。由于环境差别很大,将境外投资的经验复制到A股市场挑战非常大,非常不容易。最主要是因为大陆参与A股投资的机构,包括公募、保险、私募等,都是顶尖人才,我们参与A股投资挑战非常大。一开始我在香港市场发行港股基金,投资集中在中国企业,2013年开始才加入到A股市场。我有几点比较深刻的体验跟大家分享一下。首先,从我过去全球投资经历来看,A股市场最大的挑战来自于人不一样。所谓人不一样,就是市场参与者的结构、理念不同,最关键的问题就是来自于参与者本身。A股市场成交70%来自散户。证监会主席刘士余上台后做了一些政策性的改革,很明显他想要把中国资本市场引导成为机构主导的市场,这个过程当中融合了一些境外机构的思考。新兴市场里的投资结构是一样的,而与全球不同的是人的不同。人有什么不同呢?最大的不同就是A股投资经理,每个人都非常聪明,每个人反应都很快,对公司的分析能力又远冠全球。我想这一点决定了在A股市场上,我们的投资理念不止要成熟,甚至我们的反映要更灵活且快速,这是一个不同的地方。但是我相信在国内市场发展进程中,在刘士余主席主导的机构化的过程当中,在沪港通深港通打通以后,境内外的投资理念应该逐渐同步起来。第二点是制度环境。大陆资本市场,尤其是权益市场,在证券法规方面不断完善中。刘主席上台后宣布了一系列资本市场改革,我可以深刻的体会到短期这些改革可能对投资者是利空的,但是中长期却是大大的利多,因为这是在中长期构建资本市场有利于直接融资发展的环境。所以我觉得制度改革对于A股市场是很重要的一环。来内地投资A股市场,我一直在说应该学习如何更接地气,很简单,第一个是了解人,第二个了解制度。也就是说要理解资本市场这些法规背后的用意,所谓的上有政策,下有对策,你要了解资本市场里面浓厚博弈的心态,要把你自己的投资理念落实到这个大环境里面,这是很重要的。简单说A股市场人跟制度不一样,很多外籍投资者参与A股市场时,如何落实不变的投资理念,同时又要接地气,需要牢牢把握这些最大的差异点,谢谢。

  荀玉根:谢谢翁总。我在海外路演接触过很多的海外投资者,翁总从海外投资加入A股投资,这么接地气很不容易,我想这跟翁总很扎实的研究、很务实的风格有很大关系。其实我每次去华安路演前都会把PPT再温习一遍,因为我知道翁总一定会问我这个数据怎么来的,那个数据怎么算的。华安基金过去几年业绩做得这么好,相信跟翁总倡导良好的学习工作氛围分不开。接下来问问洪总,我想直截了当一点,您去年拿了冠军,管理的基金净值增长17.96%,这么好的业绩怎么实现的?跟我谈谈冠军背后的故事,教我们几个秘诀吧。

  洪流:谢谢荀总,也谢谢我们翁总。刚刚翁总给我很多启发,其实也是我来之前准备想说的一些内容。回顾2016年,之所以能够拿到股票型基金年度冠军,第一是有运气的成分,我们这只冠军产品是2015年10月28号正式成立的,最低股票下限是80%,建仓期6个月。我们在产品成立之初判断市场风险偏高,所以采取构建安全垫,低仓位缓步减仓的模式,2015年底以不到40%的仓位获得3%的安全垫。2016年1月股灾发生时,产品净值也有小部分回撤,但在上证指数2600-2700点附近,市场估值趋于合理,尤其当证监会主席更换后,我们判断政策拐点出现,叠加一季度宏观经济复苏,A股市场出现一个绝佳的投资机会。2016年一季度末,我们将基金股票仓位加到8成以上,配置的品种以周期性复苏的拐点行业和确定性增长的大消费行业为主。如果说经验(方法)的话,新产品建仓,一定要先构建安全垫,在审慎评估市场估值后加仓。第二,2016年最大的投资感受是回归投资的本源,坚守价值投资。要寻找到优秀的行业,优质的公司,让优秀的管理人和具备企业家精神的核心团队给我们打工。2016年,当指数从3600点下跌到2600-2700点的时候,我和助手范妍(非常优秀,是做策略出身的),不约而同做出了同样的判断,就是加仓。我给大家讲一组数据,2016年2月份的索非亚,股价在37到40元之间震荡,动态市盈率27倍,净利润增速超40%;贵州茅台600519),每股价格在200元附近,动态市盈率15倍,预收账款大幅增长;还有当时的品牌家电,美的电器大概的动态市盈率是8倍,格力是6倍,格力的股息率接近9个点。我们评估了A股市场的流动性环境,仍然是一个非常宽松的背景,央行在推动居民加杠杆为房地产去库存。我们观察到房地产后周期行业,大消费品行业等等,随着居民消费升级,出现了一些非常好的企业盈利的确定性向上变化趋势,这就是我们当时做决策的依据。所以刚才荀老师问我有什么经验,第一是坚持新产品构建安全垫后的审慎加仓模式,第二是回归投资本源,坚守价值投资,第三就是寻找确定性增长。

  荀玉根:谢谢洪总,洪总指出要回归投资本源,寻找确定性成长,找到优秀的公司,让优秀的企业家为自己的产品打工,这是宝贵的经验启示。第一个环节我们最后请张总给我们介绍一下MOM投资管理模式,可以说张总是国内MOM投资第一个吃螃蟹的人,是第一个MOM投资经理、首席投资官。现在银行理财27万亿,保险13万亿,MOM未来是很大的市场,有请张总给我们做一个介绍。

  张存相:首先,非常感谢荀总提供和大家交流的机会。借此机会,将简短的分享我们在过去7个年头开展MOM投资管理过程中,对MOM模式的理解,以期帮助大家对MOM模式有个概要性的了解。首先,介绍一下MOM的概念,相信大家从媒体上,互联网上多少有点了解,MOM(manager of managers)就是管理人的管理人,通过对投资经理的研究评估,筛选多元投资风格的投资经理,构建投资经理的组合,并持续对其业绩进行动态管理,分散风险,降低波动,获取较好的、持续稳定的投资收益。MOM投资管理模式是个舶来品,其发端于和成熟于发达市场的美国,2011年,平安集团和罗素集团成立合资公司:平安罗素,并正式引入MOM模式,我是2012年加入这个团队。2015年7月7日,平安罗素正式更名为“平安道远”。平安集团完成对外方股东所持股份的全部收购。公司一直坚守着MOM至今。下面根据我们投研团队7年来MOM的本土化投资实践,具体介绍MOM相关的四个重要理解维度,可总结为“MOM模式的4个三”。MOM模式的第一个三:就是MOM组合的“三多”,即MOM投资组合是多元资产,多元风格、多元投资管理人的组合。多元资产的组合就是股票、债券、现金、商品等基础资产的组合。多元风格指的是优秀的投资经理的风格。这个风格,包投资收益来源,就是投资经理赚什么类型的钱,风险来源,基金经理在赚取收益时所承担的风险是什么,以及这种投资收益来源和风险来源在未来的稳定和持续性如何。多元投资管理人指MOM组合是投资经理的组合,即是人的组合,他们可以来自不同类型的投资机构,可以来自公募基金,券商资管,私募,保险资产、期货公司等,优秀的投资能力在哪里,我们的合作就在哪里。MOM模式的第二个三:就是MOM模式的投资管理有三大核心环节:资本市场研究、投资经理研究和组合的动态管理。MOM模式的核心理念是在市场上寻找、筛选最优秀的投资能力,通过组合构建和动态管理,持续稳定的创造超额收益,这三大环节环环相扣。MOM模式的第三个三:就是MOM模式本土化发展,或者在中国生根发芽、成长壮大,取决于三个要素:资金方(客户)、优秀的投资经理和MOM的组合经理。第一个要素就是资金方,目前市场以MOM的名义或者形式在做委托投资、组合管理的资产规模,粗略估计已经超过了十万亿。第二要素,由于MOM组合是人的组合,因此优秀投资能力,优秀的投资基金经理对MOM的理解和接受是合作基础。第三个要素就是MOM产品的组合经理,组合经理对客户资金性质和MOM模式的深刻理解、认知,以及对于优秀的投资能力的理解非常重要。需要EQ和IQ的有机结合。借此机会,我向同平安道远MOM合作的各位非常优秀的投资经理们、客户,致以最诚挚的感谢!MOM模式的第四个三:就是MOM模式的巨大社会意义。第一个层面,中国金融行业专业化分工的需要,中国金融行业发展面临更加细化和专业化的分工合作。第二个层面,通过MOM模式的专业化管理,更好地帮助机构和个人投资者控制风险,理性投资。第三个层面,伴随中国金融市场的快速发展,金融产品的琳琅满目,基金经理数量与日俱增,MOM投资管理模式可以更大范围、更多形式、更加便捷的帮助投资者分享中国最优秀投资能力的成果。

  荀玉根:谢谢张总。我再谈谈第二话题,如何看当下和未来的A股趋势?目前大家对未来市场的分歧很大,有人调侃说现在宏观策略一半看多另一半看空,金工一半看空另一半看多,看经济、看市场、看量化得出的结论居然都大相径庭。这个问题我们先请翁总分享一下,翁总不仅海外投资很成功,带领的华安基金团队A股投资也非常优秀,华安核心优选已经连续6年取得正收益,华安行业轮动被评为三年期主动偏股基金十强基金,有请翁总。

  翁启森:的确,很多人对整个资本市场的发展很忧虑。今年我们提一个大方向,去年特朗普当选总统对全球来讲一件很重大的事情,特朗普当选意味着全球从货币政策极度宽松转到走向财政政策刺激,这对全球来讲是非常大的拐点。2008金融风暴发生后,全球不断货币宽松,全球有很多央行其实已经负利率,但是一直拉不动经济发展,特朗普代表了另一派理论,从宏观经济学来看就是当大水漫灌,货币政策起不了作用的时候,另一个代表性的措施就是特朗普上台用财政政策刺激,所以全球经济面临一个极大的拐点。去年特朗普一上台,我们提出全球宏观新观点叫做再通胀。特朗普上台以后美联储主席耶伦也已经对外公开说美国已经达到充分就业,当一个国家遇到充分就业,而且货币政策用到极致的时候,再用财政政策刺激必定使得价格上涨,这就是为什么去年在11月我们预判今年的利率肯定会上涨。今年一月以来我们不断的感受到无论是CPI还是PPI都有上涨的压力。我们断言这次的加息只会来得早,不回来得晚,今年美国加息至少三次。今年温和通胀肯定是确立的,至于会不会造成恶性的通胀我们还在观察当中。所以,再通胀肯定是今年第一个主轴。第二,今年是债转股的一年。当利率上涨债券市场遇到很大的压力,过去央行放了这么多的水之后,如果现在财政再刺激,周期起,价格起,然后利率起。那至于是不是会通胀起,我们紧密观察。现在只能说过去从通缩的格局,开始转向一个稳定的、温和通胀的进程。我看过美国一篇论文,曾经讲过这一次全球如果放水放到极致,再实行财政刺激的话,不排除全球来一次恶性通胀,我们还未定调但是我们是紧密关注通胀发展的进程。所以整体来讲,回到A股市场来讲,刘主席上台,我们发现他交出来的制度改革,对中长远的中国的资本市场发展有一个很深切的改变,这一点应该起到对直接融资市场的清理战场的效应,这个市场会越来越稳健的发展。再加上今年两会的定调,非常明显,是稳中求进。所以我们基本上对今年资本市场感觉就是你可以从自下而上去寻找机会,盯着宏观经济变化是处于什么情况。第三个角度很重要一点,我最近常跟我们投资经理讨论一个问题,现在中国跟80年代的美国非常像。80年代经历过大幅加息,美国通胀到顶点,回想起我当年进入投资市场看的一本书就是彼得林奇的《战胜华尔街》,我觉得中国的面貌跟美国当年80年代太像了。你看宏观可能很迷惑,但是回到基本面和板块,尤其是大消费板块,或者一些很多行业里面寻找一些底层生命的力量,你可以找到很多投资的想法与理念。我最近跟我以前的老朋友聊天,聊到这十年中国发生巨大的变化,但是资本市场基本上没有什么太大的变化,也就是,现在中国GDP已经是74万亿,但是A股流通市值只有40万亿,当然如果把h股算进来会更多一点,但是如果刘主席主导资本市场的再融资力量再强大的话我相信这个比值还会上涨。我觉得通过消费升级,技术升级,我看到很多新生力量在不断茁壮,我对草根的力量到非常有信心,我一直让投资经理回过头去看一下当年彼得.林奇是怎么找牛股的经验。这个市场给我一个很强烈的感觉,这是慢牛的市场。你去看指数你会觉得你很没有信心,但是你看个别的公司是一个一个在抬头。

  荀玉根:谢谢翁总。翁总提出A股投资环境的三个关键词,第一是再通胀,第二是债转股,第三是目前中国跟美国80年代很像。翁总说的宏观迷惑、微观活跃,前面我在发言时也提出,这就是转型期的特征,宏观经济平时企业盈利上,美国、日本都经历过。这个问题我们再问问洪总,洪总从兴业证券601377)资管产品的绝对收益到圆信永丰公募产品的相对收益都非常优秀,刚才洪总在总结去年投资经验时说1月熔断大跌后找到了很多的好公司,如索非亚,贵州茅台等。目前的市场,怎么评估呢?是遍地黄金还是机会变少了?

  洪流:谢谢。刚才翁总讲得非常好。我觉得很多观点是接近的。我谈一下,我在A股市场工作了18年,2010年开始在兴业证券资产管理部门做投资,当时的风格就是价值投资。2017年,看A股市场的投资机会,第一个要看资金面,为什么?资金是水,水涨则船高。当流动性环境进入中性偏稳健,甚至进入加息周期的时候我们一定要思考,国内市场的估值水平如何变化?从2014年下半年开始,A股市场进入一个估值修复的过程,2016年是一个非常漂亮的估值修复,到2017年,可以修复的空间变弱了。经过2017年春节后第一个工作日央行在银行间市场上调MLF和七天逆回购利率后,资金面上我们保持相对审慎的态度,认为依靠流动性环境推动的估值修复周期接近尾声。第二个要看政策面,政策面有几个方面,第一货币政策,我刚才也谈到了。中性偏稳健。财政政策,大家预期是非常高的,认为今年财政政策是积极的,但是假定按照3%的赤字率的话,可能财政政策边际改善的空间相对有限的,是有选择的,比如“一带一路“,或者PPP项目落地和民生工程上。第三方面,A股市场是个典型的”政策市“,你要听谁的?你要认真学习证监会主席的公开发言。他讲了三个字。第一个字,”稳“,风平浪静好改革。第二个字”严“,严加监管。所以我们看到,无论新股发行市场化,还是并购重组、再融资政策,基本的导向都是严,也包括对市场操纵,内幕交易的严加打击等。”严“成为今年证券监管的”关键词“。那第三是什么?叫”进“,可以用三句话来说明,第一个中国资本市场市场化,第二规范化,第三是国际化。2016年我们看到A股市场国际化加速推进。从2016年到现在,假设我们以机构投资者作为一个研究样本的话,你会发现以海外QFII为代表的投资人,他的投资回报是相当优秀的,这是一个变化。第二个变化,从今年1月1号开始,我们看国内的公募基金业绩排名,凡是和沪港深相关的,绝大多数回报超越了平均的股票基金的回报水平,这就是因为国际化的投资理念和资产配置带来了机构投资收益的分化。第三个就是市场估值,我专门从WIND上提取不同股票市场估值数据来给大家汇报一下,上证50指数3月14日的市盈率(TTM)是10.71倍,股息率对应多少?3.16%。2016年3季度以前我们讨论过一个很重要的主题是什么,就是”资产荒“,大家发现当时流动性宽裕,但是找不到便宜资产配,一些低估值高分红的股票被争抢。但是今年3月份银行间市场发行的商业银行的同业存单的回报是多少?3个月期年化是4.5%,这什么概念?无风险收益大幅反弹。银行体系的资金比以前紧张了。我刚才提到的上证50是A股市场最便宜的指数,它的股息率平均下来3.16%,相对于大幅反弹的无风险收益,分红吸引力也在下降(当然其中有一些优秀的公司,比如格力、上汽集团600104),仍然有超过6%的股息率)。再看一下香港市场,恒生H股金融业指数2017年3月14日市盈率(TTM)是7.07倍,股息率是5.23%。这是一组蛮有趣的数字,说明假定香港市场成为我们可以配置的方向的时候,考虑人民币潜在贬值的压力,去配置香港市场的低估值高分红的股票,你的配置价值比上证50还要高很多。第二个压力,当市场连通的时候,资金从配置角度出发,缓慢的从高水位的市场向低水位市场流动。A股的结构性高估值一定往下走的,第三个压力,国内的”大小非“为代表的产业资本,只要公司估值足够高,产业资本仍在加速减持。另外我们用中位数数据来分析,上证50指数,中位数市盈率18.5倍,香港恒生H股金融业指数中位数市盈率是8.2倍,而且还有一个很有意思的现象,恒生综合指数,大家知道恒生综合指数市盈率多少倍呢?12.12倍,中位数是7.6倍。说明了什么?说明香港市场是龙头股和大市值股票相对溢价的市场,小股票是相对折价的市场,这就是我们最靠近的全球成熟市场。那么再看A股市场,创业板综合指数市场市盈率58.44倍,中位数市盈率是79.6倍。我们认为目前A股的估值并不便宜,如果放眼看全球,假设我们资金允许换成港币到香港投资,或者通过港股通投资出去,你会做什么决策。所以A股市场有一个巨大的变化,刚刚翁总说到的,机构投资人茁壮成长,另外A股市场已经不是封闭的市场。这是非常关键的。站在目前时点,我们一定要反复审慎地评估手上的资产,是高估还是低估。大家知道2012到2015年是创业板大牛市,大家习惯炒市值非常低的股票,涨得快,一年10倍。现在这个时点考虑A股市场估值的时候,我对投资团队的要求是要审慎估值。投资方面要强调关注回归投资的本源,关注行业的龙头。为什么这样讲?我不知道大家有没有关注A股与H股的价格差,A股和香港之间的价差,一些连通的部分大市值股票的价差越来越小。但是大家看到中小市值公司的两个市场估值悬殊巨大的,说明什么?说明A股市场的蓝筹股,他们的估值修复并没有完全结束。为什么?因为以前大家偏好小市值,对大市值的股票是估值折价的,如果这个市场,你的对手全是机构投资人,比如我的对手是翁总的时候,我们博弈的第一件事是关注流动性,我的投资组合,在某天客户大额赎回的时候,能够有效的以合理价格出清吗?出清的价格就是市场的均衡价格,这个价格与公司的内在价值靠的非常近,或者说股票跌到这个位置,有大量资金愿意买,包括大股东也认为合理甚至愿意增持,这个就是基于价值的投资。我们看A股和海外市场的时候,就会明白,你的折价因素究竟是哪些,哪些是过度溢价的,哪些合理偏低,甚至需要重估的部分,所以站在现在的立场,我们在投资组合配置的时候,关注的是A股市场的一些龙头企业,他们以前是不被市场待见的部分,但是在整个货币中性环节中,包括我们做草根调研,很多小企业已经做不下去了,因为他没有品牌,没有成本的控制能力,没有非常优秀的渠道,没有很多低成本融资的能力。大家明白吗?这种差异不仅体现DCF的分母上,最终体现分子的收益能力的差距上,我觉得今年有一个现象就是”赢家通吃“,“强者恒强”,中国未来很多行业也会逐渐出现收入和利润份额向龙头公司集中的变化。

  荀玉根:谢谢洪总。洪总从资金面,政策面,估值三个角度分析,提出了我们投资要审慎估值,把握行业龙头。洪总讲的时候谈了很多A股市场和港股市场的对比。我上周正好在香港路演,过去两年我基本面每个季度去香港路演一次,两个市场确实有些很有意思的差异,港股龙头有溢价,A股龙头却折价,A股人多的地方别去,港股人少的地方别去。为什么会这样?前面翁总也提到了,A股是散户占比非常高的市场,人多的地方往往预期很满,港股市场以机构为主,人少的地方说明可能有雷。这个问题我们再问问张总,张总是做MOM的,您能不能从大类资产配置角度谈谈各种资产尤其是股市的投资?

  张存相:回顾2016年,非常困难的一年。从年初股票市场熔断到年末的“资金荒”。2017年是富有挑战的一年,形势极其复杂,预期极不稳定。我来参会之前,专门看了一下公开产品的收益率,从元月4号到昨天,股票类、混合类、债券类这几组数据最高值和最低值相差很大,也比较能说明市场的挑战性。2017年阶段性会出现显著的情绪驱动的交易行为。极端的情绪化驱动交易的例子,就是大类资产配置失灵,股票、债券、商品、外汇四大类基础金融资产同方向运动,同涨同跌,美林投资时钟不是转的更快了,直接不转了!形势的复杂性大体上包括两大方面,国际环境和国家间关系异常错综复杂,同时充满不确定性,比如政治、经济、外交、军事、贸易等。从国内角度观察,宏观经济进入三期叠加,转型升级,老问题亟待解决,新问题要防范化解等等,例如不断强化的金融监管、去杠杆等问题。预期的不稳定性,比如原油一天价格波动超过5%,过去很长一段时间里都是发生战争,或发生重大的全球性冲击事件才有这种情况。如何看待当前资产价格的变化趋势,向大家汇报一下我们的看法,供大家参考指正。通过近几年的跟踪和分析,我们发现大类资产的价格运动呈现非常明显的特征:“低收益,高波动”。这种特征背后的核心逻辑或者成因是什么?我们倾向于认为,核心源自于2008年美国次贷危机后全球货币政策的持续同方向宽松。2008年以来,各个国家的主权货币全球性、竞争性、持续性地竞相放水、宽松,货币严重超发,导致的结果是主权货币购买力下降。如此巨大存量的法定货币也在寻求保值增值,容易观察到市场如果发现某一类资产价格相对低估以后,就一哄而上。一旦某一类资产价格上涨,出现赚钱效益,这类资产价格的上涨的斜率,或者说上涨的陡峭程度显著地加强,当然资产价格下行的速度也非常的迅猛,均表现为短时间、大幅度、陡峭化的价格变化。简要来说就是因为货币宽松造成的,通俗一点讲就是放水惹的祸,简称“水祸”。启示大致有两点,第一点是过去的分析框架、研究问题的角度、积累的实战经验都面临极大的挑战,参考作用面临显著弱化的风险。比如目前股票市场来说蓝筹,到底什么是蓝筹,蓝筹如何定义,现在看蓝筹跟三年前是不是同一个概念。比如对股票和债券安全边际的理解,是不是要加入新的要素,或者有些要素权重要重新调整。第二点启示就是资产“硬化”的趋势在加强,不断寻找一些相对低估的保值增值资产。从大类资产来看,我们相对比较看好黄金。黄金是全球性的硬通货,同时超越和穿透任何一个主权货币的硬通货。但短期干扰因素是与美元的负相关性。其次,相对看好的是股票。刚才洪流总用了些数据揭示了股票市场存在的一些风险和机会。我们看好股票也是结构性看好,不是全面看好,因为挑战很大,不确定性仍然很大。债券市场,还是有非常大的风险有待释放,谢谢。

  荀玉根:谢谢张总。张总当前市场环境的概括是“形势极其复杂,预期极不稳定”,提出资产硬化趋势在加强,要寻找一些相对低估的保值增值资产。最后,我们请三位大佬分享下看好的具体投资领域,或者有什么风险值得警惕。我们还是先请翁总,我想请翁总顺便回答一个问题,您对科技股怎么看,因为翁总第一份工作是台积电企划工程师,管理过全球科技基金,对科技股研究非常深入。

  翁启森:其实今年,就像我刚刚讲的,我们更鼓励投资经理和研究员多去做草根调研。因为我觉得这能够体现中国宏观经济在草根阶层上到底发生了什么巨大的变化。我还是认同中国人认真拼搏的精神,无畏全球大环境的变化。整体上我们目前初判,今年市场上半年相对机会大一点,下半年可能要关注第一个就是通胀的风险是不是会发生,第二个的话就是政策缩紧对宏观经济压抑的影响是不是在下半年开始出现。我相信最近1-2月份公布宏观数据可能超出很多宏观分析师预期,最主要的可能是中国经济结构正在做很大的转向,像是去年的供给侧改革等。当供给侧改革发生这么大的效应,我相信是跌破了很多专家的眼镜,这也代表了中国整个产能的调整,可能到一定节点上面,其实还是有它的韧性存在。所以整体来讲的话,上半年企业普遍财务数据跑得比通胀来得快。去年货币宽松的效应,供给侧效应体现在今年上半年的财务报表上面应该是比较充分的,这是第一点。那第二点我们在看整个大方向上,中国发生的巨大变化,跟美国80年代整个消费升级、技术升级的路径图是相类似的。当然不同的国家有不同的方式,比如我们观察到去年4季度到现在,民间很多中高端消费,其实在快速复苏,这一点我们看得非常清楚。另外一点,很多工业企业里面关键的一些具有工业属性的零部件或者主件,今年前两个月有非常显著的变化。很多人基层调研反馈,其实实体经济的韧性是超过我们目前得到的宏观数据,尤其是具有优秀代表性的公司。所以整体上我们对上半年是比较自信一点。如果放长一点,下半年我们要担心:一个是通胀到底会到什么程度,第二个就是如果通胀没有那么厉害,我们担心的就是宏观调控紧缩、信贷紧缩的压力是不是会对下半年造成压抑。不过这两个力量还是在观察当中。刚刚主持人提到对科技股的看法,我提一下。今年全市场,成长股在整个周期股到顶之后,是以苹果供应链为主的电子股率先走出来的,因为很明显大家今年对于苹果8寄予很大的期望。但我最近研究的方向不是在苹果8,大家已经可以看出来智能机在新的应用还没有上升到另一个新的高度之前已经日趋成熟了。我们现在在看新能源汽车板块,经过去年一年调整之后,在今年2月份公布新能源汽车数据是超市场预期的,这是第一点。第二点,今年特斯拉在7月份要正式量产Model 3,昨天美国媒体得到特斯拉继Model 3后应该会再考虑推出新一代产品Model Y,特斯拉当年立志在汽车产业打造一组“SEXY”已经成局了。生产Model Y之后可能还有下一个让大家惊喜的产品,这个不多说了。“SEXY”成局以后,我相信整个特斯拉新能源汽车,数量应该会再上一个台阶。我们知道Gigafactory在今年要正式量产,就代表了格局是50万台以上的产量,50GW.h的新能源汽车的容量。另外我们看到,目前全球不是只有特斯拉,还有通用、大众集团、宝马会推出系列的产品,所以今年我更关注的是新能源汽车在新能源、智能驾驶方面推动一系列的对全球运输工具的改造。无论是上游还是中游、下游,在整个供应链的处理上,我们看得出来全球在上面的布局已经在快速地定位。基本上展开长周期的格局,我觉得新能源汽车板块是值得继续关注的。从这几条主线来看,制造业板块在一些具有代表性的投资上可以慢慢看到端倪,我对私营企业固定投资快速下滑现在不是太担心了。一些领先的公司的工具机械、关键部件方面的订单来的比预期的多很多。还有就是消费升级的板块,全民尤其是80、90后出现新消费理念,整个消费的格局在快速重塑,我们也是在快速定位有代表性的公司做进一步探讨。所以我鼓励在座投资人有空看看《战胜华尔街》,这里面对美国80年代的消费升级时期的投资有相关的投资调研,对现在的投资应该非常有帮助的。谢谢。

  荀玉根:谢谢翁总。翁总提到了新能源汽车、消费升级、技术升级。前面我在报告时也提到消费的结构升级非常明显,从去年到今年我们看到很多微观的数据,比如白酒当中的茅台,汽车当中的长城、吉利,服饰中的Prada、LV和安踏体育等运动服饰,还有家具当中的索菲亚002572),其实都是在走高端化、品牌化,在升级。我们再请教一下洪总,今年哪些板块和领域值得重视?

  洪流:板块分三个方向。第一个是中国的居民消费,进入到一个全面的升级。原来只是一、二线城市居民的消费升级,比如到海外旅行,现在随着中国的高铁、汽车平民化之后,三、四线城市居民国内旅行和品牌消费趋势明显。另外包括我们看到春节消费市场的变化,电影、手游,还有包括一些中高端的品牌消费品,类似于高端白酒增速回升,定制家居行业高速增长。第二个是制造业的升级,中国是全球制造业第一大国,中国的优点是什么?一是供应链管理是全球做得最好,有能力把供应链优化。二是中国是个巨大的中产消费市场,我们看到向海外转移的部分制造业,往往是单体的,很少是产业链整体转移。这是中国巨大的消费市场对应的威慑力和定价权。三是中国的“军民融合“。大家不要小看这个军民融合,美国资本市场有一大批军工企业是非常优质的蓝筹股公司。第三个方向,中国是个加速老龄化的国家。和老龄化相关的医疗服务发展空间较大,包括相应的产业链的匹配、高端的医疗服务、基因测序技术、生物医药技术的创新等。刚才翁总说得特别好,我对中国微观也是不悲观,宏观看不清。我觉得今年还有一个变化,如果你今年看到大量不确定因素展现出来,大家做投资的时候会开始逐渐地收敛,就是对不确定的放弃了,收敛到非常确定的行业和龙头企业上。大家注意这些股票里面基本上散户很少,里面参与的对象是谁?是机构投资人。但是中国的机构投资人的占比未来会越来越高的。所以大家要看清楚一点,A股的港股化,不是一个传统意义上的港股化,是和投资者结构演进,和对行业和企业深入研究和跟踪后的最终配置带来的结果。A股市场或许会出现一次”漂亮50“的投资收敛过程。谢谢大家。

  荀玉根:谢谢洪总。洪总说的三个方面:第一是消费升级,第二是制造业升级,还提到了军民融合,第三是老龄化相关的领域。另外洪总指出投资要向龙头聚焦。最后请张总分享一下,您怎么看待A股市场,有什么机会或者风险?

  张存相:感谢大家一直坚持到现在,已经过了下班时间,我简短一点。2017年股票市场,在富有挑战、形势复杂、预期不稳定的环境下,震荡市概率大,很难期望有一波很高的上涨,但再次发生2016年1月份那样大幅波动的概率也比较小。从估值角度看,估值消化过程对于成长股来说远远没有结束,蓝筹股自2016年3月以来的持续上涨,也存在局部泡沫化迹象。市场仍然有结构性的机会,蓝筹股今年有望继续跑赢中小市值。国企的蓝筹股相对机会较多,首先是蓝筹股,第二是国企。从中央到地方,国企行业种类比较多、区域分布比较广。包括荀总给大家展示的报告里“一带一路”、混改,包括军民融合,这些都是国企占比较高。成长股是不是一点机会没有,不是。中国大环境要转型,要升级,必然会出现一些有质量,稳定可持续的成长股。精选优质个股是今年组合管理最为重要的收益来源。震荡的市场环境下,全力以赴的挖掘和研究个股,选出真正好的股票。风险:2017年还是要重点关注政策变化。政策来对市场预期不稳定情况的冲击是很大的。目前看重点关注两个方面:对经济影响比较大的房地产相关政策和对资金利率、流动性影响比较大的金融监管政策如金融去杠杆等。关注政策就是为了更好地管好风险,这跟过去情况不一样。谢谢大家。

  荀玉根:谢谢张总。张总提出现在股市是震荡市,结构性机会强调蓝筹,特别是一些国企的龙头的蓝筹,未来的风险关注政策面,如地产政策、金融去杠杆。今天股票投资论坛已经超时了,但是仍然意犹未尽,非常感谢三位大佬无私的分享,也感谢各位投资者参加我们的会议。祝大家投资顺利,谢谢。

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  海通证券首席策略分析师。

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