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央行归零外汇准备金率 这一轮人民币升值走到尽头?

2017-09-13 09:43:46阅读(0

  近日,央行下发通知:自9月11日起,外汇风险准备金从20%下调至0。为什么选择此时将外汇风险准备金归零?

  要想搞明白央妈此举背后的含义,就需要梳理2015年央妈应对人民币贬值背景下的资金流出压力、2017年加速人民币升值以及目前降低外汇风险准备金的政策演变逻辑。毕竟,任何一次政策微调,多少都能反映一些监管当局对人民币走势的看法。

  先来看2015年:

  人民币贬值,央妈忙于提高换汇成本

  央妈调节经济增长,无外乎两类最主要政策:

  

一是利率政策,通过降低利率水平来刺激经济的信贷需求;

  二是汇率政策,通过人民币贬值来提升制造业竞争力。

  

到2015年5月底,宽松的利率政策宣告结束,表现在银行间资金利率水平开始出现明显的抬升。实际上从2014年年初开始,银行间资金利率水平就不断下行——银行间7天质押式回购利率从2014年年初5%的水平持续下滑至2015年5月底的2%。这期间,利率政策宽松的不良后果开始浮现——资产价格出现了泡沫,股票市场在杠杆炒作的带动下对资金利率水平的反应变得异常敏感,结果2015年6月起央妈一提高资金利率,整个股票市场就出现了坍塌。

  利率政策使用完毕,汇率政策接档,2015年“811汇改”意味着人民币系统性贬值的开始。从2015年8月10日至2016年12月30日,人民币兑美元中间价贬值幅度将近13%,从6.11一口气贬值至6.95。

  这种情况下,谁都不会眼睁睁看着自己手里的人民币越来越不值钱。怎么办呢?

  首先,可以按额度进行换汇,把人民币换成其他货币(比如美元),这样,等人民币贬值结束,就可以把同样的美元换成更多的人民币。

  其次,可以去海外开启买买买模式,你以为中国大妈去日本买的是马桶,其实人家买的是日本的实物资产。

  这样做的后果表现在数据上,就是银行代客结售汇在2015年8月开始出现巨额的逆差——2015年8月,银行代客结售汇逆差为1280亿美元,这意味着客户在2015年8月净买入了1280亿美元的外汇(参见图1)。

  所谓结汇就是客户卖出外汇,售汇就是客户买入外汇,结售汇逆差意味着客户总体在疯狂的买入外汇,售汇规模大于结汇规模。

  这时候你要以为央妈是吃素的你就out了。为抑制市场的贬值预期,央妈在2015年9月开始对银行的外汇业务征收20%的风险准备金,具体来看,是对银行的远期售汇签约额的20%提取风险准备金。

  所谓远期,是未来到期时再执行的合约,比如2015年8月客户与银行约定在2015年12月按6.11购买美元,但2015年12月人民币兑美元中间价贬值到了6.49,意味着12月时客户花611万元人民币可以购买100万元美金,转手就可以在市场上把100万元美金兑换成649万元人民币。因此,在人民币贬值的背景下,与银行签立远期售汇合约也是规避人民币风险的重要手段。

  当央妈对银行的远期售汇签约额收取20%的风险准备金后,客户进行远期售汇的成本就增加了,因为银行肯定会将成本转移到客户身上。通俗的说,央妈相当于是对居民征收了20%的贬值税,如果你想规避人民币贬值风险,对不起,先交20%的税给我。这样,就可以抑制居民换汇的热情。从数据上看,这一招还是有效果的——2015年10月,银行代客结售汇逆差缩小到了300亿美元的水平。

  再来看2017年:

  人民币升值,央妈想让人民币升得更快

  从2017年开始,人民币贬值的趋势结束,转而开始升值。背后的原因是美元在2017年开始出现系统性贬值,于是人民币兑美元开始升值。

  美元贬值的背景主要有两个:

  

一是全球经济向好,这时美元容易贬值,因为欧元区和新兴市场的增长弹性更大;

  二是特朗普的弱势美元政策,想要美国制造业复兴,就得先把美元汇率搞趴下,这样才能提升美国制造业的出口竞争力。

  

然而,今年有个特殊状况是,虽然美元在贬值,但人民币的升值幅度远小于周边的其他亚洲国家。比如韩元在今年前五个月就升值了8%,但人民币升值的幅度还不足1%(参见图2)。

  由于今年中国还有若干大事,比如A股纳入MSCI、对国外机构开放国内的银行间债券市场等,这些大事的完成需要人民币币值保持强势。所以在5月底,央妈在人民币兑美元的中间价定价机制里引入了“逆周期调节因子”,核心目的是在美元贬值的时候,人民币兑美元中间价能够更大幅度的升值。

  效果显而易见,从5月底开始,在美元指数继续贬值的情况下,人民币兑美元中间价出现了快速的升值(参见图2)。具体来说,从5月底至9月11日,人民币兑美元中间价升值了5.6%,基本上追平了韩元今年的涨幅。另外,简单计算人民币兑美元中间价的变化和美元指数变化的弹性,今年1月至4月弹性系数为0.045,但今年5月至8月这一弹性系数已经提高至0.077,意味着5月开始美元指数每贬值1%,人民币兑美元中间价可以升值0.077%。

  最后看当前:

  汇率大体合理,未来加大双边波动

  理解了上述背景,就不难解读这一次央妈将外汇风险准备金归零的用意了。央妈可能认为当前的人民币汇率大体合理,人民币升值的趋势会变缓,未来可能会增强人民币的双边波动。

  人民币的快速升值,虽然有利于提升国内资本市场的吸引力,但会损害我国制造业的出口竞争力。从数据上看,今年2季度以来,我国出口增速就出现了放缓,从6月的11.3%下降至8月的5.5%,其中多少包含人民币汇率升值的影响(参见图3)。

  这种情况下,央妈可能会放缓人民币升值的步伐,甚至会加大人民币的双边波动。取消外汇风险准备金,意味着央妈不再向看空人民币的居民征收贬值税,这样,如果觉得人民币会贬值,大家就可以按市场价格买入外汇,不用再像以前那样多交20%的成本。

  由此可见,无论是2015年9月对银行的外汇业务征收20%的风险准备金,还是2017年将外汇风险准备金从20%下调至0,央妈要调节的都是市场对人民币的预期。在汇改2周年之际,央妈对待人民币的态度出现如此截然不同的变化,让人不禁感叹,世界上最长的路是央妈的套路!

  

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