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一个公告引发的行业血案

2018-02-12 10:03:36阅读(0

  文 | 君临团队

  最近,全球资本市场被血洗,A股更是血流不止。

  话说在这种非常时期,医药股通常被认为是最安全的选择,吃药嘛,就算经济危机、房地产崩盘,该吃也得吃啊。

  比如医药股龙头,恒瑞医药600276),过去一年股价涨了一倍,如今外面风雨飘摇,他的股价也不过略微回调了10%。

  真是久经考验的股市定海神针。

  不过,医药股里也有这么一个板块,未能躲过这场血光之灾。

  血制品行业。

  天坛生物600161),从去年的高点40元附近,下跌至目前的24元;

  博雅生物300294),从去年的45元跌下来,近期略有反弹,目前依然在33元的低位;

  华兰生物002007),从去年的高点37元,一路跳水至目前的25元。

  ……

  前面两家,君临曾经进行过深入的分析,今天,我们再对华兰生物进行一番抽丝剥茧。

  即使全世界都将他们抛弃,君临依然愿意在这里守候,因为我们知道,此中有真金白银。

  1

  华兰生物的大名,老股民应该九成九都听过了。

  他的主营很简单,就是血制品,通过从人体采集的血浆中提纯出临床医用的蛋白物质。

  那么就有两个关键:一是血浆,二是提纯。

  血浆的采集量,是血制品企业的规模基础,甚至称之为生命线也不为过。

  毕竟巧妇难为无米之炊,任你一身屠龙术(提纯技术),若无龙可屠也很是尴尬的。

  而提纯技术,则是影响产品盈利的关键。

  技术实力越强的公司,从同量的血浆中提纯出的蛋白种类越多,量也越大,才能赚取越多的利润。

  可以说,当我们去观察一家血制品公司的时候,只要抓住这两点,就够了。

  因为根本不需要考虑下游的销售问题,目前国内的血制品还处于供不应求的局面!

  一个基本的事实就是:国内血制品消费,6成是人血白蛋白,而其中的6成又是从国外进口的,占比连年提升。

  国内根本满足不了需求缺口啊!

  行业竞争也无需多虑,这个行业自2001年开始,政府就不再批准新设血制品企业了,就只有几个玩家在过家家。

  外部威胁?

  至少目前看不到,2012 年卫生部进一步完善《单采血浆站管理办法》,办法条例中规定,血浆站的建设要向规模大、技术强的企业倾斜。

  可以说,这个行业基本就是存量博弈,强者恒强,中小企业注定要面临被吞并的结局。

  正因为此,办法实施之后,华兰生物的年血浆采集量就从不到400吨,突飞猛进到了上千吨。

  2

  上一轮血制品牛市的时候,很多文章曾经对血制品的市场前景进行过畅想,认为其还有着10倍的发展空间。

  比如下面这个表:

  批签发,生物制品只有通过检验和审批后才能出货,此过程称为批签发。

  目前我国血制品的消费结构为:人血白蛋白64%,免疫球蛋白31%,凝血因子类5%;

  而美国的消费结构为人血白蛋白13%、免疫球蛋白43%、凝血因子类17%和其他类27%。

  截至2015年,美国人血白蛋白的人均消费量是中国的2.5 倍、静丙是15 倍、凝血因子是15 倍。

  这里面,你别看人血白蛋白只有2.5倍差距,似乎很接近了,但你要知道,我国人血白蛋白的60%消费都是进口的,国产替代空间相当庞大。

  一般来说,血制品是带基因属性的,国人血浆中提取的人血白蛋白更适合国人,所以,国产的人血白蛋白价格是比进口更高的。

  这点很重要。

  在几乎所有的终端产品中,都是进口货比国产货有着更强的定价能力。

  血制品是极少数国产比进口售价更高的商品之一。

  这充分说明,国产血制品的需求之旺盛,以及潜力之巨大。

  于是在2015年上半年,发改委等七大部委联合发布《关于印发推进药品价格改革意见的通知》,放开血制品价格上限管制,改由市场自行调节。

  后面的结果大家都看到了,血制品价格应声上涨,最少的白蛋白涨了10%,最多的破免涨了3倍。

  中国医药企业管理协会会长于明德更是直言:从血制品价格来看,在供不应求没有缓解之前,除了白蛋白可以进口更低价格产品而难以提价外,其他产品都存在强烈的提价预期。

  一句话总结就是:你只管生产,卖不出去算我输。

  去哪找这样的好生意呢?

  3

  但问题偏偏就来了。

  在2017年上半年的报告期里,华兰生物的免疫球蛋白、人血白蛋白的批签发量分别增长了39.7%、34%,而实际营收才仅仅增长了0.9%、27.7%。

  不应该啊?!

  营收增长下滑,接着就是扣非净利增速的下滑,再加上少了4000万的非经常性补贴,结果就是,上半年净利润增速只剩下5%。

  这可是大家寄予厚望的成长股啊,你就只有这么点可怜的增长?

  业绩不达标,后果很严重,投资者夺路而逃,彼此践踏,股价自然一落千丈。

  问题出在了哪里?

  我们再翻看历史数据,2015年之前,公司的存货一直维持在一亿以下;

  但从2016年开始,存货开始暴涨:2016年从0.93亿增加到2.37亿,2017年上半年进一步增加到4.35亿。

  这是真实存在的问题,但不是说好了,血制品供不应求,还有十倍的增长空间吗?

  难道都是骗我的???

  流言纷纷出炉,当时就有人说了,华兰的产品遭受了大面积的感染,导致客户退货,卖不出去。

  谣言嘛,听听就好,千万别当真。

  毕竟行业龙头上海莱士002252),2017年上半年的存货也增加了1.2亿,免疫球蛋白营收甚至出现了10%的下滑,难道上海莱士也感染啦?

  这是一个行业性的现象。

  行业问题就要从行业的高度去寻找原因。

  下游需求是没问题的,最大的问题在上游政策面。

  “两票制”落地。

  两票制要求,药品在流通过程中只能开两次发票,即药品生产企业到经销商开一次发票,经销商到医院再开一次发票。

  这就严重压缩了药品的经销层级,很多依附在这个食物链条上的三四线经销商都失去了生存机会,被迫退出。

  2017年之前,两票制还在试点,没落到实处。

  但2017年1月,国务院下达了明确通知,综合医改试点省(区、市)和公立医院改革试点城市的公立医疗机构要率先推行药品采购“两票制”。

  这还不吓得中小经销商赶紧甩货,夺路而逃?

  也就是说,血制品行业的困境,不是需求端出了问题,也不是供给端发生了变化,仅仅是中间的渠道流通过程中发生了一些阻塞。

  那就好办了。

  只要基本面没有发生问题,那么半路上的任何坎坷,都将是一次捡便宜货的超级良机啊!

  还记得三聚氰胺之后的伊利么?

  2008年之后,他的股价已经上涨了超过30倍!

  还记得反腐败之后的茅台么?

  2014年之后,他的股价又上涨了10倍!

  4

  那么谁,又会是血制品中的茅台和伊利呢?

  让我们看看血浆的采集情况。

  从血浆采集总量来看,第一梯队的四家公司基本差不多,都在1000吨水平线上。

  其中,天坛生物通过对贵州中泰和中三所的收购,目前采浆量已经达到1171吨,跃居规模老大地位。

  不过,从单站采浆量来看,天坛生物和并购狂魔上海莱士都相对较弱,排名垫底。

  综合两项排名,华兰生物都排名中间位置,不突出,也不偏科,靠综合实力取胜。

  说完血浆采集量,我们再来说说提纯技术。只有两条腿走路,血制品企业才能走的长远。

  从人体血浆中提纯的临床医用蛋白可以分为三类:人血白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子类。

  受限于国内血浆的提纯技术,目前我国主要的血制品有11种(没包含肌丙、冻干静丙、静注已免等小单品),而国外有近30种。

  不得不说,技术差距相当大。

  让我们看看上市血制品公司的产品对比:

  一目了然,只有华兰生物和上海莱士做到了主流单品的全布局。

  血制品行业是一个同质化严重的行业,不同厂商之间的同一产品,差异性是很小的。

  所以,不断研发,提纯出别人不能做的新品,是最好的竞争策略。

  出人意料的是,天坛生物是A股血制品公司里,研发支出金额最大的,研发占比也是最大的公司。

  偷偷说一句,这家国企真是个隐形的王者。

  不过,华兰生物也不差,在业内排名第二。

  当然了,钱花了,还得有产出。

  至少在目前,华兰生物是少有的做到了全产品系列都有批量出货的公司。

  尤其在市场份额体现上,主流的9个血制品中,华兰生物市占率第一的有5个。

  并且,在竞争最激烈的人血白蛋白和静丙两个大单品上,华兰生物一直稳稳占据着第一的位置。

  这就不简单了。

  还有,在凝血因子类产品中,华兰生物在“人凝血酶原复合物”和“人凝血因子VIII”两个细分领域占据了绝对优势;

  人纤维蛋白是上海莱士的绝对优势产品,华兰生物的市占率虽然还不高,但也在稳步提升着份额。

  现在,你应该明白我们为什么给华兰生物点赞了吧?

  最近十年来,国内血制品行业风起云涌,资本的涌入之下,各家巨头合纵连横,并购案超过了20起。

  但在这么多的并购身影里,我们极少看到华兰生物的出手。

  这是一家靠技术能力和产品质量,扎扎实实跑到行业一线的公司,能力全面,木桶短板几乎没有。

  如今,虽然成长的过程中遭遇了坎坷,但生命中谁没经历过挫折?

  2017年12月22日,华兰生物老板安康发布了增持计划,将在半年内增持股本的1%。

  风雨任他飘摇,我就是彩虹。

  尾声

  研究是一个持续不断深入的过程,是一个不断筛选、精挑细选、枯燥并花费大量时间精力的过程。

  我们每个工作日发布一篇上市公司的分析报告,一篇报告就要花费我们团队里两名以上分析师一周的时间,这样耗费巨大成本的研究也仅仅是达到一个目的:

  让我们能够在3500家的海量公司里,找到那些在未来一两年里具有相对较好投资机会的头部10%的公司。

  十分之一的海选过程。

  这些公司真的每一家都完美无瑕,闭着眼买入就能大涨吗?

  显然还不是的,我们还需要进一步的精挑细选。

  抛弃题材股,真正以优秀业绩说话的好公司,具有长期持续业绩爆发能力的好公司,这个市场上不会超过20家。

  这又是一次十分之一机会的淘汰与晋级赛。

  追求更强的确定性,找到那些我们认为更值得持有的长期船票。

  近期,君临在成立深度研究部的基础上,再次成立了5个小组,对2018年我们认为最值得看好的5个行业方向,进行更深入的挖掘、对比与跟踪。

  遴选出每个方向3-5家,我们认为确定性最强的,业绩将持续超预期爆发的优秀公司。

  这张清单,我们将在付费订阅专栏里发布,跟我们的付费用户们携手共进,获得更阳光、长久的收益回报。

  有意加入的朋友,请扫码付费进入,或者跟我们的客服联系,咨询详情。

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